中國的弱點實屬挑戰而非危機

景氣循環的阻力以及結構性壓力，合力導致總體經濟降溫。不動產市場以及網路平台公司的長年政策限縮，以及各種遷移禁令，導致了消費信心與企業信心的流失，抑制了支出、徵才、投資的意願。已開發經濟體的需求，持續從貨品轉為勞務，同樣對於中國的出口貿易需求形成壓力。最重要的是，曾是經濟成長主力的不動產開發，高度仰賴信用槓桿支撐，不動產活動一旦流失，勢必難以取代。

中國如何從原有的成長模式，順利轉型成為消費支出為主的模式，將是今後持續存在的結構性挑戰。

截至目前，中國調降了多項政策利率，並且宣誓由地方政府擴大基礎建設投資、支持城鄉創新方案、補助電動車採購活動，同時放寬房貸利率。然而，這些對策的節奏、力道以及振興措施的性質本身，都難以完全追上總體經濟惡化的速度。當中亦有不少政策行動，乃是透過降低成本，支援供給面的運作，奈何現階段中國經濟的問題乃是需求不足。

直接發放現金，固然是是短期內激勵經濟最快的方法，然而決策當局認為，如此對策在中國境內的成果與效率都不會太亮眼。在我們眼中，為了實質強化中國的經濟成長展望，未來需要強力執行一系列的協調政策，包括確保爛尾建案完工、放寬買屋限制、直接補助消費支出，以及擴大中央對於地方政府的支援。

短期內，不動產開發事業的重大違約、青年失業潮、家庭與企業的信心低落，均有可能進一步增加經濟活動的壓力，尤其是在住宅領域裡。

但由於主管機關多年來持續監控主要開發業者與資產管理機構的相關風險，我們認為系統性金融危機的爆發機率仍就偏低。截至目前的政策鎖定支援，加上全球製造業活動可望出現正向轉折，當可針對中國經濟提供足夠緩衝，避免更嚴重的負面結果。

對於中國資產，我們最有信心的部位，乃是看多美元兌人民幣匯價；經濟成長以及利率的差異，已顯著轉變為有利於美國的情況。

同時，縱使中國的經濟成長展望遲緩，我們依舊對於中國風險資產中立看待。股票及信用債經歷了重大跌幅過後，價格十分便宜。中國經濟在遭逢極端負面的情緒過後，隨之而來的經常是股市的強勁前瞻報酬。中國經濟持續惡化，導致國內風險資產持續落後的風險，必須與有望推升漲勢的額外支援政策相互平衡。

以全球角度而言，今年裡中國景氣動能流失的影響，獲得了美國經濟活動持續堅韌抗跌予以抵銷。

我們認為，只要中國的成長迅速回穩 (這也是我們的基本假設)，衰退風險就不會顯著增加 — 對於美國而言，這點尤其明顯。中國的景氣萎靡，對於歐洲的不利影響料將更甚於美國，畢竟中歐雙方的貿易往來更密切，尤其是製造業與工業產品。此外，世界第二大經濟體的疲弱，仍有一絲值得慶幸之處：中國的溫和通縮，可供抵減另一波已開發市場通膨浪潮所帶來的各種風險。

在中共中央政治局會議過後，我們持續監控著更多接連出台的實質援助，該國政府也承認目前的經濟挑戰，所以我們研判，實質的振興措施有望增加。同時，市場估值亦屬誘人。目前的 MSCI 中國指數股價淨值比水位，甚至低於新冠疫情危機高峰的 2022 年 3 月水準；縱使中國經濟早已解封，MSCI 中國 A 股的估值卻與當時不相上下。

我們依舊認為，中國股市蘊藏著主動式投資的各種重大契機，並認為高品質公司具備競爭優勢，只要投資人能專注於公司基本面與現金流的報酬連動，就有機會穩操長期成果。

考量亞洲高收益市場的下檔風險，針對中國不動產領域，我們維持大致的市值中立佈局。根據由下至上的發行機構與券種篩選流程，我們在目前信心疲軟的市場當中，精選存活機率更優越的開發業者，或因憑藉標的資產優質特性而更具復甦潛力的開發公司。值得注意的是，在亞洲固定收益指數當中，中國不動產業目前價位距離峰值尚遠。

在岸人民幣 (CNY) 計價的中國政府公債，受到近期公佈的弱勢經濟數據帶動而走挺。縱使如此，投資中國固定收益，並將避險部位回歸美元，仍可繼續享有誘人的殖利率，以及相對於其他資產類別的低度相關性特質。