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俄羅斯於24日對鄰國烏克蘭發動導彈襲擊並派遣軍隊深入該國後，據報導，烏克蘭首都基輔以及其他主要城市都傳出巨大的爆炸聲，烏克蘭政府稱導彈擊中數個軍事指揮中心和邊境部隊，俄羅斯軍隊也已在黑海邊境登陸，烏克蘭總統稱將發佈全國戒嚴令。

如何解讀？

市場等待有關西方制裁的進一步消息，美國總統拜登對記者表示，美國及其盟友將對俄羅斯實施「嚴厲制裁」。俄羅斯總統普京將軍事對抗升級為戰爭，意味著俄羅斯寧願承受短期經濟衝擊，也要確保實現長期地緣政治目標。對市場來說的關鍵問題在於，此舉是否會迫使歐洲和北約國家減少從俄羅斯進口能源。就目前而言，各國並無這樣的政治意願，因為大多數經濟體本就在承受嚴重的通膨壓力。

俄羅斯繼續向歐洲出口其能源和其他大宗商品能獲得巨大的經濟利益。2020年，俄羅斯高達36.5%的進口和37.9%的出口是與歐盟之間進行的。此一重要的貿易關係可能會牽制長期軍事行動。我們注意到，目前石油市場已出現「超級逆價差」（super backwardation）的現象，近月與遠月期貨合約的價差達到創紀錄的正值水準。這可能部份由於煉油廠正在尋求俄羅斯原油的替代方案，以防制裁實施後帶來的負面影響。

在極端風險情境下（我們對其定義為：對全球增長造成持久而重大的負面影響），衝突升級將迫使西方各國接受俄羅斯能源供應中斷。若油價連續兩季升至每桶125美元或更高，恐導致全球GDP增長下降約半個百分點，通膨升高也將損及消費能力。在俄羅斯能源供應中斷的情況下，風險溢價升高和全球盈利預期下滑可能對股市構成更持久的衝擊。

投資者應該如何應對？

形勢仍在急速變化且高度不確定中，因此我們認為目前不宜對任何一種情境給予高概率。但與此同時，我們注意到，歷史上的地緣政治危機給投資者帶來的最大風險來自於反應過度和不夠多元化。地緣政治危機影響市場的確切時間和程度難以預料，但此類事件通常不會阻礙股市在中長期內上漲，而且地緣政治緊張局勢引發的回撤對於充分多元化的投資組合而言往往為時短暫。我們認為以下五點能使投資組合在不確定環境下保持穩定：

  • 保持多元化投資組合：通過在區域、產業以及資產類別間進行多元化配置，投資者可降低對烏克蘭危機或全球其他潛在政治風險的曝險。舉例而言，標普500指數公司在俄羅斯和烏克蘭的營收合計僅佔約1%。多元化也提供了熊市保護機制：自1945年以來的熊市中，標普500指數平均下跌34.5%，「市價低於前次高點」的時間達39個月（大約3年半），而股債各佔60%/40%的投資組合平均下跌僅為20%，而且平均不到30個月就創下新高。
  • 利用大宗商品對沖地緣政治風險：俄羅斯佔歐盟天然氣進口的約40%、石油進口的30%，也是全球最大的小麥生產國。而烏克蘭也是玉米、小麥、油菜籽等商品的重要出口國。在供應中斷風險之下，我們認為大宗商品能夠成為投資組合對沖地緣政治風險的有效工具，而且在經濟增長加速、通膨居高不下以及升息環境中，還能提供具吸引力的回報。另一方面，我們維持對黃金和白銀的負面觀點，我們認為在美國利率升高、美元走強背景下，金銀價格都可能面臨下行風險。
  • 為美元走強做好準備：美元是一種「避險」貨幣，在地緣政治不確定性升高或者金融市場風險偏好下降時期往往會走升。而且，我們認為美國升息6到7次的預期有望在未來數月支撐美元。因此，我們認為當前美元是具吸引力的戰術性貨幣配置。
  • 買入全球經濟增長的贏家：在烏克蘭局勢、通膨和利率擔憂高企的背景下，我們認為更重要的是，隨著防疫限制措施的解除，全球經濟增長正在加速。此環境仍將利好價值和週期性板塊，例如能源、金融和歐元區。值得注意的是，儘管歐元區在地理位置上較為接近烏克蘭，但歐元區股市在過去一個月繼續跑贏美國股市，彰顯出經濟復甦的力道依然強勁，其對於全球市場的影響仍可能超過東歐局勢發展。
  • 構建防禦性部位：鑒於不確定陰霾暫難以散去，尋求降低波動性的投資者可考慮通過防禦性策略來平衡部分週期性部位。全球醫療保健依然是我們看好的防禦類股，我們認為股息策略、動態配置策略等方案是提高整體投資組合風險回報的潛在有力工具。