FOHF另类投资基金：市场扑朔迷离，来挖掘一些另类的投资机会吧

股票和债券，通常是作为资产配置最主要的两大类别。全球范围来看，从1990年至今，全球股票的年化为6.9%、波动为15%，债券年化6%、波动为6%。

而有那么一种资产类别，它的年化为6.2%，波动却低至5.6%，而且与股票和债券的相关性低，它就是今天我们的主角——FOHF。

Fund of Hedge Fund，简称FOHF，是一种通过投资一组不同的对冲基金，以寻求长期稳健回报的投资策略。换句话说，它是一组对冲基金的组合投资，有时也被称为对冲基金母基金。

当下，在市场上存在较高不确定性之时，我们请来了瑞银资产管理对冲基金解决方案的两位专家杨忠杰和夏昆，和大家聊聊FOHF另类投资基金在海外成熟市场的发展以及对国内市场的实用性参考。

FOHF已经有非常长的历史。有记录的第一只FOHF产品是罗斯柴尔德家族经营的Leverage Capital Holding在1969年推出的。在那个年代，对冲基金投资策略并不丰富，大部分对冲基金也只是利用杠杆来增加回报。

从1990年开始，FOHF进入了快速增长期。在2000年到2002年期间，全球股市下跌了40%，而FOHF指数同期上涨了35%，由于对冲基金在互联网泡沫期间的优异表现，越来越多的机构投资者开始把对冲基金加入到他们的投资组合里。在2006年全球 FOF基金的总资产超过了4700亿美元，比1999年翻了300多倍。

然而到了2008年，全球金融危机暴露了FOHF产品的一些弱点。对冲基金并不是一种高流动性的产品，当很多投资者在同一时间赎回的时候，子基金的赎回限制就会造成母基金的流动性问题。此外，当时有一些母基金为了吸引资金，为投资者提供了比较激进的流动性安排。流动性的不匹配在困难的市场条件下被极度放大。

这和今年3月在市场上看到的某些债券产品类似。当市场上有很多大额赎回之后，投资者突然发现，本来可以每天申赎的基金不能赎回了。但是今年我们并没有看到对冲基金出现类似的问题，这是因为大家已经从2008年的事情中得到了教训，重视起流动性匹配的问题。

到了今天，FOHF的市场结构发生了很大的变化。由于整个行业尽调成本、合规成本的增加，大型FOHF具有更高的定价能力和更好的规模效应，市场集中度进一步提高。目前全球十大FOHF占据了整个市场50%的资产规模。

在90年代，FOHF基金的投资者通常来自于私人银行和高净值客户，现在则大部分来自大型机构，包括银行、保险和主权基金。投资者的结构不同，也影响了对冲基金的策略。高净值客户通常会比较注重回报，而机构投资者更加在乎风险回报的平衡。市场上出现了更多的中低回报，以及低波动高夏普的策略。

传统的证券投资基金以债券和股票为主要投资，系统性风险（beta）难以分散。而对冲基金策略追求主动收益（alpha），通过对冲手段降低系统性风险和收益来源。不同类型的策略追求不同的主动收益来源，它们之间的相关性较低。通过组合的方式投资，可以进一步分散风险和收益来源，降低组合波动，并且长期收益和市场涨跌关联度低。

测算显示，如果把FOHF放到传统的60%股票、40%的债券组合里面，它可以在保持收益的同时，明显的降低组合的波动。它所带来的各种不同的主动收益来源，对传统的股债配置是有益补充。

我们团队的工作，主要是利用我们长期积累的全球对冲基金投资经验和稳健的投研流程，为一些大型机构、养老金、主权基金、家族办公室、捐赠基金等等，提供综合全面的对冲基金配置方案。

我们投资理念可以总结成三个方面，一是追求主动收益（alpha），我们和最好的对冲基金人才一起捕捉市场失效产生的投资机会。

二是主动管理，我们不仅是配置者，也是投资者，是“主动管理人的主动管理人”。我们评估市场机会，比较各个的管理人的投资能力，持续监控现有的投资。投后管理是主动管理的重要环节，包括透明度和退出决策。

三是争取投资者权益，我们重视对投资者权益的保护，所投管理人和产品的治理水平，以及运营风险尽调。我们相信这些方面对争取更有利的条款和资产的保值增值至关重要。

图表：我们投资理念总结成三个方面,一是追求主动收益（alpha），二是主动管理，三是争取投资者权益。

在FOHF的投研的体系中，我们结合了自下而上的管理人筛选和自上而下的策略配置。

管理人筛选包括投资机会和风险的考察，运营风险尽调，和投资者权益保护。关注收益质量和可持续性。策略配置综合考虑预期收益，预期风险，均衡分散，流动性，策略容量，成本等等。我们追求的目标是持续、稳定、跨越周期的收益。核心是深入理解底层资产风险和收益的驱动因素。

策略配置通常可以分为战略配置和战术配置两个层面。战略配置追求的是构建一个稳健、均衡、有效分散的组合，实现预定的风险收益特征。这需要理解底层策略的风险收益驱动因素。

而战术配置追求的是捕捉一些特定的投资机会，进一步提高收益。不但要分析理解各类策略的驱动因素， 还要进一步预测这些因素的未来演变。这对FOHF管理人的投资能力提出更高的要求。

当市场出现一些有高度确定性的投资机会时，比如今年二三月份，美国信用市场出现了一些非常严重的市场错位和套利机会，适合做一些战术配置。总的来说，以战略配置为基础，辅以灵活的战术配置，可以让FOHF组合的整体表现更加稳健。 

今年以来我们主要看好股票基本面多空和交易型策略的投资机会。

股票多空策略主要是赚资产升值的钱。我们认为当前市场结构性alpha机会好于指数beta的机会。中长期来看，中国经济处于重大转型时期，由总量增长转向结构调整，由增量经济转向存量经济。在结构调整时期，往往会出现一批大赢家和大输家，行业整合，优胜劣汰，为基本面投资者提供丰厚机会。短期来看，地缘政治增加了供应和需求两端的风险；疫情改变消费结构，而供应结构的调整需要时间，短期有较强的通缩效应。A股市场今年以来获得流动性和政策的有力支持，但国内外不确定性因素诸多。我们认为精选个股和子行业的机会大于市场整体的机会。

交易型策略主要赚的是资产价格波动的钱。这类策略主要包括股票量化，CTA，期权策略等等。我们认为，中国资本市场将持续受益于居民财富搬家和改革开放的深化，流动性逐步改善。同时国内外不确定性因素仍然很多，市场波动仍将持续。波动而有深度的市场为这类策略提供丰富的交易机会。

中国的证券市场经历了多年的长足发展，已经跻身全球最大的市场行列。然而由于种种原因，市场效率仍然偏低。这为各种对冲基金策略提供了丰厚的alpha来源。通过FOHF投资于这些高质量、低相关的收益来源，能够进一步分散风险和降低波动，可以成为高净值人群资产配置的重要组成部分。 

无论您是在寻找某种特定的投资实力，寻求定制的投资解决方案，还是想要深入了解某个具体的投资主题，瑞银资产管理都能为您提供所需的答案。