Raymond Gui
亞洲固定收益組合管理部主管

在環球波動的市場環境下,中國重啟經濟活動及復甦成為推動亞洲信貸主要動力,我們有許多理由對這個資產類別具有堅定的信念。亞洲正處於復甦的開端,且經濟狀況較歐美強勁。亞洲信貸的收益率較環球的信貸高,因此有更高的機會產生收益。歷史上,亞洲信貸比美國高收益債券、亞洲及美國股票的風險調整回報更好。

我們相信,這個資產類別良好的基本因素為投資者創造了機遇。此外,投資環境正在轉變和改善,對尋求更均衡地投資亞洲信貸的投資者尤其吸引。

亞洲信貸的組合成分逐漸演變

摩根大通亞洲信貸指數(JACI)所代表的亞洲信貸市場年初走勢強勁,在第一季上升了2.5%。所有相關的行業都對指數回報帶來貢獻,當中以消費、能源及房地產為主。

JACI的指數成分隨著時間而改變。雖然中國繼續是最大的成分國家,但比重已由2020年初的超過50%跌至現在佔指數不足40%。同一時期,房地產涉及的比重亦由超過15%跌至低於7%。單一國家/地區或行業的集中風險已減少,讓代表這個亞洲債券指數更為均衡。

此外,過去十年JACI的估值不斷提升,現時高收益的部分只有低於15%。若計及國家/地區與行業的轉變,現在JACI涉足整個亞洲的成分更多元化,且偏向更高的信貸評級。更重要的,是其多年來反映亞洲信貸的基本因素好轉,亦反映整個資產類別的狀況。

亞洲宏觀環境向好

亞洲是增長的所在地,步伐繼續領先全球其他地區,因此更有可能不受發達國家任何潛在的放緩或衰退影響。這種相對的經濟動力是受到大部分國家/地區及公司穩固的資產負債狀況所支持,情況亦使今年的整體盈利增長保持良好。

整個地區的製造業PMI繼續處於擴張形態,而整體的消費物價通脹至今仍似乎受控(見下圖)。

大部分製造業PMI都處於擴張範圍

大部分製造業PMI都處於擴張範圍

整體CPI仍然受控

整體CPI仍然受控

中國的推動力

中國是亞洲主要的部分。近期的數據確認中國早段的經濟復甦週期仍然穩定,且反彈的趨勢可能比預期更快及更強勁。

首季整體的GDP按年上升4.5%,増長幅度超出預期,為市場在第二季穩定地上調盈利預測創造了條件。重啟經濟活動帶動的內部消費需求大幅上升,當中服裝、化妝品、珠寶及餐飲的銷售額增幅達到雙位數字。工業生產亦有所好轉,國內及出口市場的需求均出現復甦。交通堵塞、旅遊數據及電影票房等高頻數據亦處於強勁水平。消費動力預期將會持續,消費市道反彈將會支持經濟持續復甦。

房地產市場復甦的步伐亦超出預期。3月份整體的房地產銷售按年急升31%,某程度上是由2022年偏低的基數及積壓的需求動力增加所帶動(見下圖)。銷售的差異情況持續,國營的開發商完全受惠於銷售回升,而較為疲弱的私營開發商則表現落後。雖然數字仍然低於新冠疫情前的水平,但其後復甦的情況顯示今年房地產的銷售可能顯著反彈。這對投資者的信心及行業的表現是利好的先兆,且地方政府刺激住房需求的措施亦有助振興市況。我們相信,房地產市場往後應不會成為拖累經濟的因素。

積壓的需求推動中國住房銷售回升

資料來源︰彭博。截至2023年4月14日。

隨著歐美的銀行業危機在3月份帶來震盪,中國的銀行便成為了穩定的堡壘。中國銀行信貸息差擴闊的程度亦與其他地區相同。由下而上與由上而下的因素都加強了這種穩健的表現。中國的銀行大部分都受到良好的資產負債狀況及基本因素所支持。借貸機構的資本水平高於監管規定,存款實際上正在加速增長。雖然國家支持的借貸機構的資本架構當中大部分為額外一級資本債券(AT1),但絕大部分都是在境內發行,政府在必要時可能提供較大的支援。

我們看好亞洲信貸的前景

展望未來,我們繼續認為中國的經濟復甦將帶動亞洲信貸的表現,而中國的信貸亦會跑贏亞洲其他地區。歐美衰退的風險可能令信貸息差更為波動,但在深度衰退的境況下,美國國庫債上升可能有助減低信貸息差擴闊的程度,尤其在投資級別信貸方面。亞洲信貸今年很有可能達致正數的總回報。

非中國的亞洲信貸方面,亞洲良好的增長及較低的通脹壓力將會為歐美的波動提供良好的緩衝,而歐洲與美國的波動歷史上某程度是相互關連。美國方面,聯邦儲備局面對的困境是軟著陸可能不足以令核心通脹低於2%的長遠目標。我們認為央行可能須要在更長的時期內維持利率在約束性的範圍,而這當然會增加衰退的風險,並可能令風險市場進一步受壓。

我們亦看好中國境內債券。我們認為約5%的年度GDP增長目標較為保守,基於目前重啟經濟活動後的增長動力,任何大型刺激措施的需要將會下降。政策方向及統籌預期將會更專注於內部消費帶動的可持續增長。在政策的目標下,我們預期人民幣計價的利率不會被大幅拋售,且在收益的角度而言應會維持在吸引的水平。只要中國的經濟及貨幣週期仍然與發達市場背馳,較低的相互關係應會帶來較大的多元效益。

投資選擇

基於上述各項,我們相信亞洲信貸具備吸引的機遇。收益率較環球的信貸高,且較短的存續期意味著對利率的敏感度較低。收益率回升對尋覓收益的投資者可帶來實質的差別。

儘管過去幾年市場波動,但相關的信貸風險為投資者帶來了補償。與美國高收益指數、MSCI亞洲指數及標普500指數相比,亞洲信貸歷史上提供較佳的風險回報比率(見下表)。

亞洲信貸的風險/回報取捨極其吸引

2005-2022年

2005-2022年

JACI高收益指數

JACI高收益指數

JACI投資級別指數

JACI投資級別指數

美國高收益債券

美國高收益債券

MSCI亞洲指數

MSCI亞洲指數

標普 500指數

標普 500指數

2005-2022年

年度回報

JACI高收益指數

5.4%

JACI投資級別指數

4.2%

美國高收益債券

5.0%

MSCI亞洲指數

6.5%

標普 500指數

9.0%

2005-2022年

年度波幅

JACI高收益指數

6.7%

JACI投資級別指數

3.6%

美國高收益債券

6.1%

MSCI亞洲指數

20.4%

標普 500指數

20.1%

2005-2022年

夏普比率

JACI高收益指數

0.64

JACI投資級別指數

0.85

美國高收益債券

0.63

MSCI亞洲指數

0.26

標普 500指數

0.39

註1︰JACI高收益指數及JACI投資級別指數代表亞洲信貸。Markit iBoxx高收益指數代表美國高收益債券。MSCI亞洲指數代表亞洲股票。標普500指數代表美國股票。
註2︰夏普比率為已調整風險的回報的計量標準。該項標準描述閣下持有一項較大風險的資產的波幅所收取的額外回報有多少。
資料來源︰彭博。截至2022年12月。

雖然我們對該項資產類別持看好的觀點,但挑選合適的投資及避免違約仍然需要動態的投資組合部署,以及深入、實在的信貸研究。

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