隨著全球增長擴大，進攻勝於防守

總經背景的決定性特徵是美國例外論——經濟增長和股市表現相對更好以及貨幣走強。

我們仍然預計美國經濟保持彈性，但現在世界其他地區復甦的綠芽也越來越多。全球製造業正在反彈，這對於受工廠活動影響更大的經濟體來說是個好消息。

但對於商品來說，這一利好可能會帶來通膨可能上升的壞消息。需求反彈加上低庫存給商品價格帶來了一些上行風險——商品價格在使整體通膨率從峰值大幅下降並接近央行目標方面發揮了重要作用。價格壓力的粘性增加了中央銀行延緩降低政策利率的可能性，並導致了債券波動，從而壓制風險資產。

美國例外論

美國經濟的表現長期以來一直優於大多數其他主要經濟體。原因是多方面的，既有一次性因素，也有結構性因素。與其他國家相比，美國的財政刺激措施更加慷慨和穩定，從而在長期上提振了消費者支出，並對商業投資產生了「擠入效應」。美國的企業活力也更勝一籌，與世界其他地區（即歐洲）相比，美企生產率更高。美國抵押貸款市場的存續期更長，主要是 30 年期固定利率產品，因此較高的利率對可支配收入的影響較小，畢竟與世界其他地區相比，其影響的家庭更少。

美國股市表現亮眼在一定程度上與美國經濟強於其他主要地區有關。更重要的是，跨國科技巨頭佔了龐大的全球市場份額以及與人工智慧的開發和應用相關之收益，為美股提供了上漲動力。

迎頭趕上和揮之不去的通膨

就經濟增長而言，美國在發達市場中可能仍處於相對領先地位，但我們認為，一個其他國家迎頭趕上和基礎廣泛的全球增長時期可能即將到來。
全球工廠活動正在改善。二月，摩根大通全球製造業採購經理人指數自 2022 年 8 月以來首次升破 50 的榮枯線。內部情況也有所改善，新訂單增加、庫存萎縮——這是未來生產的正向指標。由於美國比其他經濟體更注重服務業，製造業反彈對美國以外經濟體的樂觀前景更為重要。

過去一年半，通膨之所以能夠大幅減速，一個關鍵原因是商品價格趨勢之明顯變化。商品價格在疫情引發的供應短缺期間飆升之後，自 2022 年年中以來一直處在橫盤走低階段。通膨壓力下降在一定程度上是由於供應鏈恢復，但世界其他地區需求疲軟以及中國產能過剩亦有作用。運輸成本上漲和地緣海事風險，加上商品需求的復甦，表明未來抑制通膨的因素有所減弱。

美國一月份的通膨資料全面高於預期。一個月價格走高並不會破壞通膨整體下行趨勢。誠然，「季節性殘留」似乎是資料上升的原因，但也不能完全忽視。今年迄今為止的增長和通膨資料迫使人們重新設定預期，發達市場中央銀行寬鬆週期的開始日期被推遲，幅度也有所縮小。我們認為，阻力最小的途徑是讓趨勢持續下去。在短期內，加大通膨指標頻率不太可能使聯準會獲得所需的「更大信心」，即「通膨繼續地向 2% 降低」。

資產配置

我們認為，全球經濟活動改善還有進步空間。在股票方面，我們偏好投資受全球強勁增長和製造業初步復甦影響的地區，例如日本和歐洲。

在這場全球反彈中，美國例外論的一個因素仍然存在——人工智慧受益者的高度集中，有望以遠高於市場平均水平的速度助力收益增長。我們看好優先股多頭融資市場，包括瑞士和英國等防禦性更強的非週期性市場。

全球主權債券殖利率已進行深度重新調整，以反映更好的名義增長前景。短期利率市場已更接近我們的展望，並且與中央銀行的前瞻性指導更加一致。隨著近幾個月來對經濟前景的信心增強，前景的風險變得更加雙向，我們對政府債券保持中立立場。

通常，全球增長回暖，美元往往會走弱。話雖如此，我們認為持有美元作為避險工具具有吸引力。如果投資者為涉及股票和債券拋售的「不著陸」情景定價，則美元是僅有的保護投資組合的手段之一。此情景包括美國相對於世界其他地區的利率差增加。

減少商品通縮可能會改變通膨狀況

來源：瑞銀資產管理、勞工統計局、摩根大通、Macrobond

折線圖顯示了 美國不包括汽車的進口價格指數和全球 PMI 製造業產出價格。圖表顯示，美國不包括汽車的進口價格指數高於全球 PMI 製造業產出價格。

資產類別觀點

下圖顯示了截至 2024 年 3 月 1 日我們的資產配置團隊對整體資產類別吸引力的看法。左邊的彩色方塊為我們提供了全球股票、利率和信用債券的整體訊號。其餘評級與某些地區在股票、利率、信用債券和貨幣等資產類別中的相對吸引力有關。由於資產類別視圖表不包括所有資產類別，淨整體訊號可能偏負面或偏正面。