鏡像：中國股市今年的表現會與 2023 年大相徑庭嗎？
反思今年我們認為中國股市前景更加樂觀背後的諸多原因
回想去年第一季度，時值疫情後，市場對中國投資的信心非常正面。然而，樂觀情緒並未持續，股市在春季後大多下跌，讓投資者在去年剩餘的時間裡感到沮喪。這種悲觀氣氛一直延續到 2024 年。
如今，以滬深 300 指數衡量的中國股市較三年前的峰值下跌了約 40%，但自 2 月份以來，指數一直在攀升。雖然僅僅一個月的資料無法代表上升趨勢，我們依然相信復甦可能正在醞釀之中。任何正面驚喜都可能帶來反轉，使 2024 年成為去年的鏡像。與去年相比，我們對中國股市更加樂觀出於多個原因。
政策法規
政策法規
首先，中國監管環境的基調已發生變化。中國的法規就像鐘擺，中國的法規往往會從一側擺動到另一側。兩三年前宣布的一些規則和控制措施正在被取消，行業反彈和經濟放緩是其中的部分原因，但方向性轉變似乎很緩慢並且需要時間。
儘管如此，投資者很容易過於關注過去造成的損害，而沒有意識到監管已經放鬆。比如去年底發佈的一項網路遊戲新規草案在引起巨大的市場反應後，很快被擱置。這表明，當高層政策制定者對監管的態度實際轉向時，投資者情緒仍然極其悲觀。新規草案公佈後的一個半月內，共有 322 款遊戲獲得批准。
更廣泛而言，政府正在更加積極主動地提供財政和貨幣政策支援。儘管人們對大規模刺激計劃的興趣有限，但近幾個月來相關部門公布並強化了針對性措施，包括削減銀行準備金要求和利率、為未完工的房地產專案融資以及透過國家投資工具購買股票。
政府資金為市場提供支撐
最近的兩會明確表明，政府正在優先考量增長，兩會是關注經濟目標和政策訊號的關鍵政治事件。政策制定者將今年的 GDP 增長目標定為 5% 左右，並承諾透過轉變現有發展模式，使經濟走上可持續增長道路，同時緩解房地產危機和地方債務問題。除發行預算外的 1 兆元人民幣的超長期特別政府債外，擬議刺激措施還算溫和，在預期之內。有人呼籲採取大規模刺激措施或大膽的政策轉變，以在短期內提振仍然疲軟的經濟並在長期內解決結構性失衡。他們可能會失望。
考慮到提出的所有內容，市場對刺激措施的反應一直很冷淡。今年的額外刺激措施與 2008 年和 2015 年相比並非一個級別，但規模似乎並不是決定因素。從表面上看，當前的困境是一個信心問題。
中國人在過去三四十年裡建立並積累了大量財富，即使不淡化過去三年房地產市場蒸發的財富，家庭財富仍然可觀。國內旅遊現狀可以作為快速參照物——自 2018 年以來，旅遊活動每年增長 5-7%，今年農曆新年達到 2019 年水平的 120%（來源：中國文化和旅遊部、Wind、瑞銀估計）。
財富並沒有轉化為大宗支出或長期投資，因為缺乏信心可以說已成為公眾和部分企業家面臨的困境。企業家處於觀望，而非積極投資、掌握未來機會的狀態。儘管政策制定者承諾提供支援，要重建消費者和企業信心仍需採取更多行動。一旦信心恢復，刺激措施的影響將比現在大得多。
從某種意義上說，全球投資者與中國消費者和企業家的感受是一樣的。國際資金正在撤離股市，導致配置中國的資本處於多年來的最低水平。外國直接投資呈下降趨勢，去年曾短暫出現負值，但淨值很快回正。我們不太擔心資本外流本身，因為中國銀行體系發達，流動性充裕。然而，外國直接投資帶來的好處不僅僅是金錢。中國企業從與外國企業的合作中獲得了寶貴的經驗教訓，而交流的減少作為一種倒退，應予以扭轉。
公司策略的變化
公司策略的變化
中國企業往往具有韌性，能夠透過新策略快速適應不確定的增長環境。許多公司現在正在國外尋找新的增長機會，在國際市場上與知名的全球品牌競爭並取得成功。還有的公司則著眼于控制成本並使運作更加高效和精簡。
換言之，經濟增長放緩並不意味著股票回報率下降。缺乏相關性可能有些令人困惑，但中國電訊服務營運商即為佳例。此類公司的增長率長期以來一直低於 10%，但近期總體回報良好。
此類公司正在尋求各種方法來實現盈利增長並改善現金流。許多企業有效地實現了部分運作之自動化並削減了成本，從而能夠透過股息和股票回購，將多餘的現金返還給股東，幫助提振股價。這告訴我們，管理最好的公司能夠適應低增長環境，並蓬勃發展。
中國企業提高了投資者回報
最佳投資時機
最佳投資時機
過去，人們對投資中國過分具有信心，估值過高有時很難證明其合理性。情緒往往會領先於現實。但現在市場上流傳的說法是中國投資案例的崩潰。這種說法似乎過於悲觀，並且在具有全球競爭力的公司、有吸引力的股票估值和具有強勁增長潛力的大型經濟體等三大要素下，這些悲觀情緒顯得不合理。
毫無疑問，透過中國股票產生超額報酬已變得更具挑戰性，但這裡仍然存在大量的投資機會。找到這些機會需要深入的基本面研究，從而確定下一個領導企業，即擁有強大競爭力的企業。
我們始終關注擁有成熟的差異化商業模式和充足財務資源的實力型公司。這些公司往往能夠度過困難時期，並在之後出現更強勁的反彈。相比短期井噴式增長，我們更看重長期永續增長，因為前者的短暫性通常反映為股價虛高。當過高的投資情緒與高期望相遇時，估值就會達到很高的水平，而這是我們試圖避免的。
歷史告訴我們，最佳投資時機是預期和估值較低之時。我們認為，該資產類別反彈所需要的只是意外的上行，並且我們可能會看到中國股市去年情況的鏡像。
