央行政策的下一步？

當前情勢並不尋常：央行緊縮貨幣政策以抑制空前高漲的通膨。然而此時不但經濟成長差強人意，各經濟體亦大幅放緩，甚至陷入衰退 (圖 1 與圖 2)疑慮。這意味著什麼？過去 10 年盛行的固定收益策略，能否再度奏效？

邁入 2023 年，美國、歐元區及英國等多國央行面臨極為艱難的抉擇：維持通縮方針 (讓經濟陷入衰退有助於抑制通膨)，或者轉而接受貨幣貶值 (接受通膨在更長一段時間內持續高於目標水準)。

積極重建其抗通膨聲譽的央行下定決心，繼續推進其緊縮主張，採取鷹派立場，大舉升息。不過隨著衰退疑慮升高，央行可能更難堅守上述策略。

央行決策時時因應局勢調整，聯準會 (Fed) 的前一次升息循環其實始於 2016 年，即前主席葉倫任內。政策決策多半係透過模型為基準，採取前瞻性思維，先發制人，在通膨回落目標水準前上調利率。但事實上，當時通膨僅略高於目標水準。(圖 5)

而現時光景已與「葉倫時期」大不相同。2020 年聯準會明顯改變通膨立場，強調將隨時間有效控制平均通膨，給予決策者更多彈性空間，容許通膨暫時小幅度高於目標水準，反之亦然。

然而決策本身似乎也出現了更根本性的變化。現今的聯準會比以往更專注於當前通膨數據，因此在採取主動方面更加受限，決策所採用的規則或模型也不明確。事過境遷，政策制定亦充滿變化。

Fed Funds Rate：聯準會基金利率；Core PCE (YoY)：核心PCE (年增加)。

資料來源：資料來源：IIF，截至 2022 年 1月 11 日資料

目前全球負債水準約為全球 GDP 的 350%，相對與絕對債務也在過去 12 年間普遍上升 (圖 5)。某些評論家卻認為，這一點無關緊要。原因何在？畢竟各國融資成長整體是下滑的。過往的央行降息期間，實質利率降低，因此償債難度下滑，縱使是在絕對債務水準上升時期亦不例外。

然而，萬一實質利率與名目利率雙雙上升，偏高負債水準是否會開始受到重視？我們的答案是肯定的。不只公司償債難度可能升高，各國政府亦然。無可否認的是，在負債偏高的情況下，容許通膨升溫，可能會是具吸引力的選擇。

Government Debt (LHS)：政府公債(左軸)；Global Debt (LHS)：全球負債(左軸)；% of GDP (RHS)：GDP百分比(右軸)。

資料來源：IIF，截至 2022 年 1月 11 日資料

我們在本篇中討論的是全球性主題，在不同國家的發展速度不盡相同。未來幾年歐洲的決策，可能會與美國選擇的政策大相逕庭，代表了這些市場將面臨不同的風險與報酬。在央行不得不升息到超乎當前所預測水準，或是撤回鷹派論調而決定容忍更長時間高通膨的狀況之下，尤其如此。在這種環境下，我們認為，能善用各種不同投資契機的彈性投資策略，最具成功潛力。