Ist der Zug für die festverzinslichen Anleihen schon wieder abgefahren?

Nachdem das erste Halbjahr nun fast vorbei ist, macht sich unser Fixed Income Investment Team daran, den Wahrheitsgehalt dieser Aussage zu überprüfen.

Um herauszufinden, ob die Anleger rechtzeitig auf diesen Zug aufgesprungen sind oder nicht, schauen wir uns zwei zentrale Faktoren an: die Geldströme und die Attraktivität des Einstiegspunkts.

Im ersten Quartal 2023 deuten die Geldströme darauf hin, dass wir die insgesamt negativen Nettozuflüsse in aktive Anleihenfonds, die im Jahr 2022 stattgefunden haben, immer noch nicht umkehren konnten. Auch wenn sich die jeweilige Situation der einzelnen Kategorien aktiver Anleihefonds unterscheidet, belief sich der Gesamtzufluss im 1. Quartal 2023 auf 43 Mrd. USD und damit nur auf einen Bruchteil des durchschnittlichen vierteljährlichen Nettoabflusses in Höhe von 163 Mrd. USD im Jahr 2022 (Abbildung 1).

Darüber hinaus haben einige Kategorien (Hochzinsanleihen, Schwellenländer) auch im 1. Quartal 2023 noch Nettoabflüsse verzeichnen müssen.

Abbildung 1. Nettomittelzuflüsse in aktive Anleihenfonds (in Mrd. USD)

Die Anleger waren vorsichtig, da Bedenken über schwächere Wachstumsaussichten, potenzielle Auswirkungen der Probleme im Bankensektor auf den breiteren Kreditmarkt und die anhaltende Inflation aufgekommen sind. Deshalb sind viele von ihnen am kurzen Ende der Kurve und in Geldmarktfonds geblieben, die aufgrund der Inversion der Renditekurve relativ risikoarm und attraktiv sind.

Wäre jetzt jedoch der richtige Zeitpunkt gekommen, diesen Ansatz neu zu bewerten?

Eine Möglichkeit zur Bewertung der Attraktivität von Anleihen besteht darin, die sogenannten «Rendite-Breakevens» zu betrachten, bei denen es laut unserer Definition um die Frage geht, wie weit die Anleihenrenditen steigen müssten, um die in einem Jahr erzielten Erträge aus der Anleihe auszugleichen. Oder anders ausgedrückt: Wie sehr schützt das in einem Jahr erzielte Einkommen vor Marktwertverlusten, wenn die Renditen steigen. Je höher dieser Breakeven-Wert ist, desto grösser ist der Puffer einer Anleihe gegen eine bestimmte Zinsvolatilität.

Bei der Betrachtung der Auswahl der festverzinslichen Anlageklassen in Abbildung 2, haben sich die Breakeven-Punkte zwischen Dezember 2021 und Mai 2023 stark verändert. Mit anderen Worten: Die Einstiegspunkte für die betreffenden Anlageklassen sind attraktiver geworden.

Abbildung 2. Breakevens

Hinweis: «Breakevens»: Das Ausmass der Zinserhöhungen, die erforderlich sind, um den Vorsprung auszugleichen, der aufgrund der Erträge aus Perspektive der Gesamtrendite erzielt wird. Quelle: UBS, JP Morgan, Bloomberg Finance L.P., Stand: Ende Mai 2023. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein Indikator für zukünftige Ergebnisse. Bitte beachten Sie, dass diese Tabelle nur der Veranschaulichung dient und keinerlei Rückschlüsse auf zukünftige Renditen oder Renditeniveaus erlaubt.

Im Übrigen ist die Wertentwicklung in diesem Jahr bislang auch ein Indikator für die Widerstandsfähigkeit der Anleihen. Insbesondere konnten sowohl die Investment-Grade- (IG) als auch die High-Yield-Anleihen (HY) in den ersten fünf Monaten des Jahres 2023 trotz aller Gegenwinde (restriktive Entwicklungen bei bedeutenden Zentralbanken, jüngste Turbulenzen im Bankensektor, anhaltende geopolitische Unsicherheiten) signifikante und positive Erträge erzielen. Gleichermassen haben sich sowohl das IG- als auch das HY-Segment im bisherigen Jahresverlauf um etwa 1 % besser als die Geldmärkte und Anleihen mit kurzer Duration entwickelt (Abbildung 3).

Abbildung 3. Gesamterträge aus ausgewählten Anleihekategorien im bisherigen Jahresverlauf, Stand: 31. Mai 2023

Mit Blick auf die weitere Entwicklung hat der Anstieg der Renditen seit Ende 2021 für eine signifikant positive Richtungsasymmetrie der Renditen bei einer hypothetischen Zinsbewegung in einem bestimmten Ausmass gesorgt.

So hätte ein Anstieg der Zinsen um 50 Basispunkte (Bp.) im Dezember 2021 zu einer 12-Monats-Rendite der 10-jährigen US-Staatsanleihen von -2,6 % geführt. Die gleiche Zinsbewegung hätte in den 12 Monaten ab Mai 2023 zu deutlich weniger ausgeprägten negativen Renditen für 10-jährige US-Staatsanleihen geführt (Abbildung 4). Diese Verbesserung der Widerstandsfähigkeit gegenüber Zinsschocks ist im Grossen und Ganzen auf den Anstieg der Rendite der 10-jährigen US-Staatsanleihen um 210 Bp. In diesem Zeitraum zurückzuführen.

Abbildung 4. Asymmetrien der Renditen (hypothetische Gesamtrendite über 12 Monate bei bestimmten Änderungen der Zinssätze)

Nicht zuletzt scheinen die grossen Zentralbanken nahe an den Höhepunkten ihrer Straffungszyklen zu liegen, sodass für 2024 und 2025 voraussichtlich von sinkenden Leitzinsen ausgegangen werden kann. So sagt die Anfang des Monats veröffentlichte Prognose der US-Notenbank voraus, dass das Ziel für die Federal Funds Rate bis Ende 2025 um etwa 170 Basispunkte gegenüber der aktuellen Spanne sinken würde (basierend auf der Median-Prognose).

Einerseits können wir nicht ausschliessen, dass sich die Inflation hartnäckiger als erwartet erweist. Das würde dann auch dazu führen, dass die Leitzinsen länger erhöht bleiben, als aktuell bereits eingepreist ist. Unserer Meinung nach wird dies jedoch durch die (bereits genannten) erheblichen Renditepuffer gemindert.

Wenn man bedenkt, wo die Renditen derzeit schon stehen, könnte es andererseits sein, dass mit einer Zurückhaltung bis zur Bekanntmachung einer positiven Dynamik nicht mehr genug und nicht mehr rechtzeitig erreicht wird. Tatsächlich könnte es sein, dass sich die Anlegerstimmung in Bezug auf festverzinsliche Anlagen schon jetzt umkehrt.

Beispielsweise zeigt der UBS Global Family Office Report 2023 (Link), dass Family Offices möglicherweise eine der grössten Umschichtungen bei der Vermögensallokation seit Jahren planen, bei der festverzinsliche Anlagen die beliebteste Diversifizierungsquelle darstellen. Nach drei Jahren der Reduzierung des Engagements in Anleihen planen fast vier von zehn (38 %) in den nächsten fünf Jahren eine Aufstockung. Anders ausgedrückt: Wenn man derzeit auch noch in den Zug einsteigen kann, wäre es doch denkbar, dass man am Bahnsteig zurückbleiben muss, wenn man den letzten Aufruf abwartet.